煤價下行電力成本受益，延續(xù)回購回報投資者，維持“增持”評級公司發(fā)布2024 年報及2025 一季報，2024 年實現營收283.6 億元，同比-5.9%，歸母凈利潤15.6 億元，同比-31.1%，扣非歸母凈利潤14.2 億元，同比-39.9%；其中2024Q4 實現營收59.8 億元，環(huán)比-23.9%，歸母凈利潤1 億元，環(huán)比-64.9%，扣非歸母凈利潤0.2 億元，環(huán)比92.1%。2025Q1 實現營收56.4 億元，同比-23%，歸母凈利潤0.5 億元，同比-89.1%，扣非歸母凈利潤0.4 億元，同比-91%。考慮到煤價下滑，我們下調2025-2026 年盈利預測并新增2027 年盈利預測，預計2025-2027 年實現歸母凈利潤4.1/9/14.8 億元（2025-2026 年前值為22.0/30.9 億元），同比-73.5%/+118.6%/+63.4%；EPS 為0.02/0.04/0.07 元，對應當前股價PE為72/32.9/20.2 倍，公司煤電互補經營業(yè)績穩(wěn)健，煤礦建設加速推進，儲能轉型發(fā)展值得期待，維持“增持”評級。

煤炭以量補價對沖價格回落影響，售電量提升疊加成本下降致電力盈利提升（1）煤炭業(yè)務：2024 年公司原煤產/銷量1368/1368.3 萬噸，同比+5.5%/+5.3%，其中2024Q4 原煤產/銷量375.4/375.5 萬噸，環(huán)比-4.8%/-6.3%；2024 年公司噸煤價格669.5 元/噸，同比-23.3%，噸煤成本364.8 元/噸，同比-6.6%，噸煤毛利304.6元/噸，同比-36.8%，其中2024Q4 公司噸煤價格544.5 元/噸，環(huán)比-6.5%，噸煤成本403.9 元/噸，環(huán)比+25.7%，噸煤毛利140.6 元/噸，環(huán)比-46.1%。2025Q1 公司原煤產/銷量291.1/290.5 萬噸，同比+21.5%/+22.3%，公司噸煤價格399 元/噸，同比-56.5%，噸煤成本284.5 元/噸，同比-28.8%，噸煤毛利114.5 元/噸，同比-77.9%。（2）電力業(yè)務：2024 年公司發(fā)電量/上網電量413/391 億千瓦時，同比+10.5%/+10.5% ，其中2024Q4 發(fā)電量/ 上網電量98/93 億千瓦時，環(huán)比-19.4%/-19.4%；2024 年公司度電價格0.4705 元/度，同比-0.4%，度電成本0.4026元/度，同比-4.5%，度電毛利0.0678 元/度，其中2024Q4 江蘇/河南地區(qū)控股電力公司度電價格0.4987/0.4567 元/度，環(huán)比+4%/+1.3%。2025Q1 公司發(fā)電量/上網電量96/91 億千瓦時，同比-3.7%/-3.7%，江蘇/河南地區(qū)控股電力公司度電價格0.4623/0.4426 元/度，環(huán)比-5%/-2.1%。

海則灘煤礦投產有望打開成長空間，2025 年延續(xù)回購回報投資者（1）海則灘煤礦建設打開煤炭成長空間：海則灘煤礦計劃2025 年進行井下永久泵房、水倉、變電所等主要硐室掘砌，回風、主運、輔運三條大巷及三期順槽工程施工；2026 年二季度完成三期工程建設，6 月底形成首采工作面進行試生產，預計當年產煤300 萬噸；2027 年全面投產，力爭當年產煤1000 萬噸。（2）積極推進儲能項目建設：公司將在現有已形成的全釩液流電池全產業(yè)鏈基本架構基礎上，根據市場情況有序推進全釩液流電池上下游項目產線優(yōu)化與建設。（3）2025年回購股份方案另行制定回報投資者：基于公司發(fā)展需要，2024 年公司不進行利潤分配，但承諾將按期完成2024 年6 月制定的回購股份并用于注銷方案，并在該方案完成后，另行制定2025 年回購股份方案，擬定回購股份金額不低于3億元，所回購股份全部用于注銷，并確保在12 個月的回購限期內完成；公司2025年回購股份具體方案制定后尚需經董事會和股東大會審議批準后實施。

風險提示：煤價下跌超預期；煤炭產量不及預期；儲能轉型不及預期。

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